資金成本的確定及最優(yōu)資金成本結(jié)構(gòu)研究論文
[摘要]資金是一個(gè)企業(yè)的命脈，想創(chuàng)辦一個(gè)企業(yè)需要資金，企業(yè)在運(yùn)轉(zhuǎn)過程中更需要大量的資金。如果企業(yè)在一定時(shí)間內(nèi)缺少資金，出現(xiàn)了造血功能障礙，又沒有新的血液(資金)輸入，企業(yè)的生命就會(huì)很快枯萎、死亡，這是一個(gè)不爭的事實(shí)。但是，企業(yè)的資金又有多種來源，不同的來源渠道又形成不同的資金成本。資金成本就是企業(yè)取得和使用資金而支付的各種費(fèi)用。它包括資金占用費(fèi)用和資金籌集費(fèi)用。在滿足企業(yè)資金需求的過程中，如何降低資金成本，選擇最佳最優(yōu)的資金結(jié)構(gòu)，是每個(gè)企業(yè)夢(mèng)寐以求的。
[關(guān)鍵詞]資金成本;籌資決策;最優(yōu)資金;成本結(jié)構(gòu)
企業(yè)的資金有多種來源渠道，不同的來源渠道又形成不同的資金成本。而資金成本就是企業(yè)選擇資金來源，擬定籌資方案的依據(jù)。企業(yè)通過金融市場(chǎng)，從多種渠道籌集資金，為提高企業(yè)的效益，企業(yè)須千方百計(jì)降低資金的綜合成本，必須根據(jù)目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)充分分析各種資金來源的個(gè)別資金成本的高低，選擇適當(dāng)?shù)馁Y金來源，擬定相應(yīng)的籌資方案。
一、資金成本對(duì)企業(yè)籌資決策的影響
在不同的資金籌集過程中，股息、利息、資金占用費(fèi)等屬于占用費(fèi)，占用費(fèi)用主要包括資金的時(shí)間價(jià)值和投資者要考慮的投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬兩部分[1]。具體地說，企業(yè)資金成本對(duì)企業(yè)的籌資決策有以下幾個(gè)方面的影響：
(1)資金成本是影響企業(yè)籌資總額的一個(gè)重要因素。資金成本隨著籌資數(shù)額的增加而不斷地變化，當(dāng)企業(yè)籌資數(shù)額增大，邊際資金成本超過其承受能力時(shí)，企業(yè)便不能再增加籌資數(shù)額了。
(2)資金成本是確定企業(yè)資金來源、籌資方案的依據(jù)。企業(yè)的資金可以通過多種渠道籌集，資金成本的高低是籌資方案確定的關(guān)鍵因素。企業(yè)必須充分衡量長期借款、短期借款率，企業(yè)債券資金成本率，股票資金成本率之間的綜合成本究竟孰低，即是為最佳籌資渠道。企業(yè)還須利用資金成本的贏利能力，反映和對(duì)比資金效益，再與資金成本率對(duì)比，做出選擇。
(3)資金成本是企業(yè)確定最佳資金結(jié)構(gòu)必不可少的因素。最佳資金結(jié)構(gòu)是一個(gè)動(dòng)態(tài)指標(biāo)，企業(yè)不同時(shí)期存在不同的最佳資金結(jié)構(gòu)。而不同的資金結(jié)構(gòu)，其資金成本和風(fēng)險(xiǎn)也是不同的。因而，在某個(gè)特定的時(shí)期，企業(yè)確定最佳資金結(jié)構(gòu)，要充分考慮資金成本與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)這兩個(gè)相關(guān)因素，但資金成本作為一個(gè)重要的經(jīng)濟(jì)因素，直接關(guān)系到籌資的經(jīng)濟(jì)效益，是企業(yè)籌資決策考慮的首要問題。
(4)資金成本引發(fā)出的資金結(jié)構(gòu)最優(yōu)化對(duì)企業(yè)的影響。企業(yè)長期負(fù)債的資金成本低于所有者權(quán)益的資金成本。因而，長期負(fù)債比重越高，企業(yè)價(jià)值也越大，但當(dāng)企業(yè)預(yù)期投資報(bào)酬率低于借款利率時(shí)，情況剛好相反。企業(yè)在優(yōu)化資金籌措結(jié)構(gòu)時(shí)，要注意企業(yè)長期負(fù)債與所有者權(quán)益之間結(jié)構(gòu)配置的最優(yōu)點(diǎn)，只有做到這一點(diǎn)，企業(yè)資金點(diǎn)成本最低，企業(yè)價(jià)值最大。
二、資金成本的確定方法
(一)資金成本確定的基本方法
投資風(fēng)險(xiǎn)大的項(xiàng)目，其占用費(fèi)率(股息率、利息率等)則較高，如長期貸款利息率[2]。委托金融機(jī)構(gòu)代理發(fā)行股票、債券的注冊(cè)費(fèi)和代辦費(fèi)，向銀行借款支付的手續(xù)費(fèi)，屬于籌集費(fèi)。占用費(fèi)用同籌資金額、資金占用期有直接聯(lián)系，可看做資金成本的變動(dòng)費(fèi)用;籌集費(fèi)用同籌集資金額、資金占用期一般無直接聯(lián)系，可看做資金成本的固定費(fèi)用。
資金成本通常以相對(duì)數(shù)表示。企業(yè)使用資金所負(fù)擔(dān)的費(fèi)用同籌集獎(jiǎng)金凈額的比率，稱為資金成本率，也是確定資金成本的基本方法。資金成本率和籌集資金總額、籌集費(fèi)用、占用費(fèi)的關(guān)系，可表示如下式：式中，L為資金成本率;D為資金占用費(fèi);P為籌集資金總額;F為籌資費(fèi)率，即資金籌集費(fèi)占籌集資金總額的比率。
(二)主要幾種來源的資金成本的確定方法
1.長期債券成本率企業(yè)發(fā)行長期債券通常要事先規(guī)定出利息率。債券利息如同銀行流動(dòng)資金借款利息一樣是在稅前利潤支付的，這樣企業(yè)實(shí)際上就少繳一部分所得稅。
企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的債券利息=債券利息×(1-所得稅率)另外，企業(yè)發(fā)行債券要發(fā)生一部分籌資費(fèi)，籌資費(fèi)的發(fā)生使企業(yè)實(shí)際取得的資金少于債券的票面額。
企業(yè)實(shí)得資金=債券發(fā)行總額×(1-籌資費(fèi)率)因此，長期債券成本率的計(jì)算公式為：Km=(I1-T)Q(1-f)式中，Km為債券成本率;I為債券總額的每年利息支出;T為所得稅稅率;Q為債券發(fā)行總額;f為籌資費(fèi)用率。
例如，某企業(yè)發(fā)行長期債券500萬元，籌資費(fèi)率為l.5%，債券利息率為7%，所得稅稅率為25%。則長期債券成本率為：500×7%×(1-25%)500×(1-1.5%)=5.33%對(duì)于銀行長期借款亦可按同樣公式計(jì)算資金成本率，但有的銀行要求企業(yè)在銀行中經(jīng)常保持一定的存款余額作為抵押，那么，計(jì)算企業(yè)所取得的資金總額，應(yīng)從長期借款總額中扣除存款保留余額。
在各種長期資金中，長期債券的資金成本率最低。在企業(yè)資產(chǎn)不足償付全部債務(wù)時(shí)，債券持有人的索賠權(quán)先于各種股票持有人，其投資風(fēng)險(xiǎn)小，因而利率較低，籌資費(fèi)不多，而且企業(yè)支付債券利息后尚可少繳所得稅，所以資金成本低。長期借款也是如此。但是，籌集長期債券和長期借款是有限度的，它要以一定數(shù)量的自有資金為條件。通常借入資金不能超過企業(yè)全部資金的半數(shù)。
2.優(yōu)先股成本率
企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股股票，同發(fā)行債券一樣，也需要支付籌資費(fèi)，如注冊(cè)費(fèi)、代銷費(fèi)等。其股息也要定期支付。但與債券利息不同，其股息是以稅后凈利潤支付的，不會(huì)減少企業(yè)應(yīng)上繳的所得稅。因此，優(yōu)先股成本率的計(jì)算公式為：Kn=DnPn(1-f)式中，Kn為優(yōu)先股成本率;Dn為優(yōu)先股總額的每年股息支出;Pn為優(yōu)先股股金總額。
例如：某企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股股票票面額按正常市價(jià)計(jì)算200萬元，籌集費(fèi)率為4%，股息年率為8%。則：優(yōu)先股成本率=200×80×(1-4%)=8.3%當(dāng)企業(yè)資不抵債時(shí)，優(yōu)先股股票持有人的索賠權(quán)次于債券持有人，而先于普通股股票持有人，所以優(yōu)先股持有人的投資風(fēng)險(xiǎn)比債券持有人大，這就使得優(yōu)先股股息高于債券利率;發(fā)行優(yōu)先股股票的籌資費(fèi)也較高;而且支付優(yōu)先股股息并不會(huì)減少應(yīng)繳所得稅。所以優(yōu)先股成本率明顯高于債券成本率。但是優(yōu)先股股票籌集的資金屬于企業(yè)自有資金，一般是長期占用，投資者不得抽回股本。因此，在一定條件下企業(yè)仍樂意采用這種能增加企業(yè)產(chǎn)權(quán)的籌資方式。
3.普通股成本率
確定普通股成本率方法，原則上與優(yōu)先股相同。但是普通股的股利是不固定的，通常是逐年增長的。如果每年以固定比率G增長，第一年的股利為Dc，則第二年為Dc(1十G)，第三年為Dc(1+G)2，第n年為Dc(1+G)n-1。因此，確定普通股成本率的公式可簡化為下式：Kn=DcPc(1-f)+G式中，Kn為普通股成本率;Dc為下一年發(fā)放的普通股總額的股利;Pc為普通股股金總額;G為普通股利預(yù)計(jì)每年增長率。
例如，某企業(yè)發(fā)行普通股每年正常市價(jià)為300萬元，籌資費(fèi)率為4%，下一年的股利率為10%，以后每年增長5%。則：普通股成本率=300×10%300×(1-4%)+5%=15.4%企業(yè)資不抵債時(shí)，普通股股票持有人的索賠權(quán)不僅在債券持有人之后，而且次于優(yōu)先股股票持有人，其投資風(fēng)險(xiǎn)大，因而其股利率比債券利息率和優(yōu)先股股息率更高;另外，其股利率還將隨經(jīng)營狀況的改善而逐年增加。所以，普通股成本率最高。
4.留存收益成本率
企業(yè)的稅后利潤，除用以支付股息外，總要留一部分用以發(fā)展生產(chǎn)，追加投資。留存收益，或稱保留收益，是企業(yè)內(nèi)部形成的資金來源，實(shí)際上是普通股資金的增加額。普通股持有者雖然沒有以股息形式取得這部分利益，但是可以從股票價(jià)值(市值)的提高中得到補(bǔ)償，等于股東對(duì)企業(yè)追加了投資[3]。股東對(duì)這一部分追加投資也要求給以相同比率的報(bào)酬，所以企業(yè)對(duì)這項(xiàng)資金并非無償使用，也應(yīng)計(jì)算資金成本。留存收益成本率的計(jì)算公式如下：Kn=DcPc+G式中，Kn為留存收益成本率;Dc為下一年發(fā)放的普通股總額的股利;Pc為普通股股金總額。例如某企業(yè)留存收益為100萬元，其余條件與上例相同。則：留存收益的成本率=100×10%100+5%=15%由于留存收益用于擴(kuò)大投資不需支付籌資費(fèi)，所以其資金成本率略低于普通股成本率。
5.綜合資金成本率
企業(yè)從不同來源取得的資金，其成本各不相同。由于種種條件的制約，企業(yè)不可能只從某種資金成本較低的來源籌集資金，從多種來源取得資金以形成各種籌資方式的組合可能更為有利。這樣為了進(jìn)行籌資決策和投資決策，就需要計(jì)算全部資金來源的綜合資金成本率，即加權(quán)平均的資金成本率，其計(jì)算公式可表示如下：Kw=∑wjkj式中，Kw為綜合資金成本率;wj為第j種資金來源占全部資金的比重;kj為第j種資金來源的資金成本率。
例如，某企業(yè)的長期債券成本率為2.8%，優(yōu)先股成本率為8.3%，普通股成本率為15.4%，留存本率為15%;長期債券400萬元，優(yōu)先股200萬元，普通股300萬元，留存收益100萬元，長期資金來源1000萬元，短期借款400萬元。則加權(quán)平均的資金成本率計(jì)算如下表1所示：表1該企業(yè)的綜合資金成本率為8.9%。
三、最優(yōu)資金成本結(jié)構(gòu)分析方法
(一)資金成本結(jié)構(gòu)與資金成本的關(guān)系企業(yè)籌集資金的重要目標(biāo)就是用最“經(jīng)濟(jì)”的方法籌集必要的'長期資金，并使資金成本率降至最低限度。而企業(yè)的綜合資金成本率是各種資金來源的加權(quán)平均資金成本率，因此各種來源的資金在資金總額中所占的比重，是決定綜合資金成本率高低的一個(gè)重要因素[4]。
企業(yè)在籌資時(shí)，常用的一句話就是，最“便宜"的資金來源，未必是最“經(jīng)濟(jì)”的資金來源。這就是說，增加某種資金成本率最低的資金數(shù)額，綜合的資金成本率不一定就降低，有時(shí)則反而上升。例如，就一般情況而言，從長期債券(或長期借款)的投資風(fēng)險(xiǎn)小，其資金成本率最低，而普通股成本率則最高。如果企業(yè)將其資金結(jié)構(gòu)中長期債券的比重提高到一定程度，既不明顯增加債券成本，對(duì)普通股的成本也不會(huì)有多大影響。這樣就可降低綜合的資金成本率，因而是可取的。但是，如果企業(yè)長期債券的增加超過了一定限度，其結(jié)果就不—定是適宜的了。由于債券在全部資金中比重增大，債券和普通股的風(fēng)險(xiǎn)都增加，兩者的資金成本率都會(huì)提高，企業(yè)綜合成本率也就要提高。正是因?yàn)槌^了一定限度，最便宜的資金來源(長期債券)，就成為最不經(jīng)濟(jì)的了。
所謂不經(jīng)濟(jì)，是從綜合資金成本率的角度來看的。一般來說，綜合經(jīng)濟(jì)成本率的高低，除了取決于個(gè)別資金成本率這一因素外，還取決于各種資金來源在資金總額中所占的比重這一因素。某種資金來源所占比重改變，引起企業(yè)財(cái)務(wù)狀況發(fā)生變化，從而某些個(gè)別資金成本率發(fā)生變動(dòng)，最終就會(huì)影響綜合資金成本率的水平。
(二)最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的確定
最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是一個(gè)動(dòng)態(tài)指標(biāo)。確定最理想的資金結(jié)構(gòu)通常采取測(cè)定不同選擇方案的綜合資金成本率的辦法。當(dāng)然，不同來源的資金在總額中所占的比重怎樣才算合理，并無固定的模式，這在不同國家、不同企業(yè)、不同時(shí)期都是不盡相同的。
我們可通過以下舉例來加以說明。
假如：某上市公司計(jì)劃年初的資金結(jié)構(gòu)為：長期債券6000萬元，年利率為9%;優(yōu)先股2000萬元，年股息率為7%;普通股8000萬元，共80，000，000股。
普通股股票每股票面額1元。今年期望股息為0.10元，預(yù)計(jì)以后每股增加5%，該企業(yè)所得稅假定為25%。假定發(fā)行各種證券均無籌資費(fèi)。該企業(yè)擬增資4000萬元，有如下兩個(gè)方案可供選擇：甲方案：發(fā)行長期債券4000萬元，年利率為10%。普通股股息增加到0.15元，以后每年還可增加6%。但是由于增加了風(fēng)險(xiǎn)，普通股市價(jià)將上升到每股60元。
乙方案：發(fā)行長期債券2000萬元，年利率為10%。另發(fā)行普通股2000萬元。普通股股息增加到0.20元，以后每年再增加6%。由于企業(yè)信譽(yù)提高，普通股市價(jià)將上升到每股96元。
1.計(jì)算計(jì)劃年初綜合資金成本
各種來源資金的比重和資金成本分別為：長期債券的比重=60008000+2000+6000=37.5%資金成本率=9%(1-25%)1-0=6.75%優(yōu)先股的比重=20008000+2000+6000=12.5%資金成本率=7%1-0=7%普通股的比重=80008000+2000+6000=50%資金成本率=0.101×100%+5%=15%計(jì)劃年初綜合資金成本率=37.5%×6.75%+12.5%×7%+50%×15%=10.91%2.計(jì)算甲方案的綜合資金成本各種資金來源的比重和資金成本分別為：年初長期債券增資后的比重=60008000+2000+6000+4000=30%年初資金成本率=6.75%甲方案長期債券的比重=40008000+2000+6000+4000=20%甲方案資金成本率=10%×(1-25%)1-0=7.5%增資后優(yōu)先股所占比重=20008000+2000+6000+4000=10%優(yōu)先股資金成本率=7%增資后普通股所占比重=80008000+2000+6000+4000=40%普通股資金成本=0.1560甲方案綜合資金成本率=30%×6.75%+20%×7.5%+10%×7%+40%×6.25%=6.73%3.計(jì)算乙方案的綜合資金成本各種資金來源的比重和資金成本分別為：年初長期債券增資后的比重=600020000=30%年初長期債券的資金成本率=4.5%年初優(yōu)先股占增資后的比重=200020000=10%年初優(yōu)先股的資金成本率=7%乙方案長期債券占資金總額的比重=200020000=10%長期債券的資金成本率=7.5%普通股占資金總額的比重=1000020000=50%普通股的資金成本率=0.2096×100%+6%=6.21%乙種方案的綜合資金成本率=30%×4.5%+10%×7%+10%×7.5%+50%×6.21%=5.91%從以上計(jì)算中可以看出，采用乙種方案，其綜合資金成本率不僅低于甲種籌資方案，而且大大低于年初計(jì)劃。這是由于采用甲種方案時(shí)，增加債券資金固然可以降低資金成本，但是由此引起普通股市場(chǎng)價(jià)格的下降，而普通股資金所占比重較大，因而綜合資金成本率有較大的提高。而采用乙籌資方案，一方面由于增加一部分債券可降低資金成本，另一方面由于適當(dāng)增加一部分普通股而使企業(yè)信譽(yù)提高，普通股市場(chǎng)價(jià)格上升，從而使普通股的成本在股息增加的情況下保持不變，因而綜合資金成本率能稍有下降。
在實(shí)際工作中，根據(jù)不同方案的不同條件，可以分別計(jì)算不同來源資金的比重和資金成本，確定不同的綜合資金成本率，這樣就能在多種籌資方案中選擇最經(jīng)濟(jì)的資金結(jié)構(gòu)模式。
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